话说私募的止损策略

  大师们的教诲句句有道理,但在“止损”问题上仍然没给出一个“通杀”的结论。

  □壹私募网研究中心 周之平

  08年以来,“风险控制”越来越多地被人们谈到,其重要性就不在此冗述了。对基金投资者而言,特别是私募基金投资者,“风控”可能更多的理解为基金经理对净值损失的控制。好买在私募研究时也把“风控”作为一项相当重要的考核内容,评价指标包括股票仓位、持股集中度、投机类股票的比重等,其中尤为关注的一点就是“止损[1]”,例如不可逆转的止损指令,明确的个股或者基金市值的止损线等。关注“止损”的逻辑在于:1、私募是能够依照基金经理的意愿灵活的降低仓位或买卖股票的,不像公募有这样那样的限制;2、止损的效果能相对直观的反应在基金净值上,方便我们持续跟踪,而持股集中度、行业配置这些就难以考证了;3、私募要想实现绝对回报,“止损”似乎是必须的,08年的苦头大家都吃够了。

  中睿合银占据了榜单的3席。刘睿的高换手率在业内小有名气,他坦言自己是一位交易型投资者,但也是一位风险厌恶型的基金经理,遇到系统性风险时,往往会清仓或是空仓。

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  关于“止损”,国外的投资大师非常看重。乔治·索罗斯说过“学会止损,千万别和亏损谈恋爱。止损远比盈利重要,因为任何时候保本都是第一位的,盈利是第二位的。”其他赞同止损的人物还有威廉·江恩、伯纳德·巴鲁克及吉姆·罗杰斯等。

  丰煜成立时间不长,今年1月份才发行公司第一只阳光私募产品,基金经理刘峰93年进入股市,最早从事交易员工作,在投资战术上相当强调“顺势而为”,一季度表现算是可圈可点。也许是经历过几轮熊牛市交替的缘故,刘峰很重视对净值下跌的控制,特别防范投资过程中“搏一把”的心态,公司不但有0.9的最低净值要求,还规定基金经理止损后必须经过一个月的冷静期才可以继续参与资金运作,丰煜也是唯一一家把详细的风控制度公示在网站上的私募公司。但首只产品成立后不久即遇到了市场考验,丰煜一期的净值从4月23日的最高点111.11迅速下滑到6月30日的91.35低点,其后的一个月就基本平躺在这个位置,直到9月初才缓慢回升到面值100.00附近,而同期沪深300指数涨幅为14.93%,中证500指数更达到了27.25%。问刘峰是否后悔“止损”了,他略有遗憾但依然坚定的表示:替客户管钱,会赚多少不能保证,但0.9的净值止损线既然约定了就一定要做到。他曾经在01年至05年经历过长达5年的漫漫熊市,因为受过“套牢”的煎熬才明白长期投资最首要的是在市场上生存下去,所以当前即使面临一些压力,也会把“止损”坚定不移的贯彻下去。

  壹私募网研究中心数据显示,纳入统计的705家私募产品,在今年排名前1/3的230只产品中,亏损在15%以内(并非未触及止损线)的有110只,有49只产品在4月初进行了及时止损,占比44%,同时仓位一直处于较低水平。其中不乏武当、朱雀、长金、翼虎这样的知名私募公司。

大师论止损,针锋相对

  那么,这些常年空仓和及时止损的阳光私募今年业绩如何?

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  私募之实践,各有千秋

  其中江晖旗下的私募基金占了18席,被圈内笑称为把私募做成债券基金一样稳健的江晖,在市场还没那么不好时,他已经保持很低的仓位了。江晖一直以宏观策略为思路,空仓表明可能在经济周期的宏观面上,他没发现转好的迹象。

  案例一、严格止损的丰煜

  空仓私募业绩出色在正常年份下很少见,往往是市场极度恶劣的一个诠释。纵观最近5年,仅仅在2008年出现过。

  “止损”究竟是不是个好方法?有了“止损”就能控制住净值下跌吗?先了解下国外那些投资大师们对“止损”的看法吧[2]。吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)认为,出错是伴随在投资过程中一个不可避免的部份,出错不可怕,可怕的是出错不改而酿成大祸。无论是何原因,只要该股票价格低于停损价格,股票就卖出而防止损失继续扩大。此外,乔治·索罗斯(George Soros)也说过“学会止损,千万别和亏损谈恋爱。止损远比盈利重要,因为任何时候保本都是第一位的,盈利是第二位的,建立合理的止损原则相当有效,谨慎的止损原则的核心在于不让亏损持续扩大”。其他赞同“止损”的人物还包括威廉·江恩(William Delbert Gann)、伯纳德·巴鲁克(Bernard Baruch)等。而反对“止损”的理由也同样具有说服力,彼得·林奇(Peter Lynch)就一直十分厌恶止损指令,他认为止损指令根本无法保护投资者避免发生亏损,只不过是使投资者把当前的帐面亏损变成一个已经发生了的现实亏损。安东尼·波顿(Anthony Bolton)在总结投资人的两个致命错误时就表示,“买在高点是一大错误,第二个错误则是卖在低点。既然错了一次,就不该再错第二次”。约翰‧邓普顿(John Templeton)则建议“即使周围的人都在抛售,你也不用跟随,因为卖出的最好时机是在股市崩溃之前,而并非之后。反之,你应该检视自己的投资组合,卖出现有股票的惟一理由,是有更具吸引力的股票,如没有,便应该继续持有手上的股票”。

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  此外,景良投资的廖黎辉也是“零仓位”的忠实拥趸,这位基金经理创建了能量投资系统,包括“趋势拐点研判、仓位风险控制、相对价值选股”三个子系统,在他看来,“趋势拐点”程序还没启动。景良能量1期也是今年正回报比较可观的私募产品之一,今年以来涨幅为16.02%。

  关于止损的得失,我们都可以找出一些截然相反的例子来,这里不妨介绍两个令人印象深刻案例:

  在纷繁的市场中,冷静地做积极判断的人,不仅是空仓交易者,更是真正的右侧交易者。《1929年大崩盘》作者——约翰·肯尼斯·加尔布雷思亲历了1929年的惨状。他有一句名言足以给这些右侧交易者勉励——“金融天才是那些在熊市结束时还持有大量现金的人。”

  站在四季度,回头看看已经过去的二、三季度A股市场的一落一起,是个不错的观察私募“止损”效果的时间段。虽然年初起市场整体没有太大的投资机会,但中小盘股的结构性行情仍然形成了一定的赚钱效应,多数私募仓位不低,在震荡市场中显得游刃有余,而4、5、6三个月股市连续下跌导致不少私募为着“止损”一路降仓,由此错过了紧随其后的7月份市场反弹,也是今年涨幅最大的单月。其中“栽跟头”的私募包括部分长期表现优异、受到投资者热捧的产品,踏错两轮市场节奏使他们前期辛苦积攒的业绩优势被迅速赶超。下图为截止到三季度末,沪深300指数和中证500指数今年以来的表现:

  止损私募业绩平稳

  虽然近期大盘反弹,但姗姗来迟的行情尚不能挽救“熊”了一年的阳光私募,大面积亏损难以改变。尽管被动的空仓防守和长期止损并非阳光私募生存的长久之道,但今年,阳光私募业绩的好坏确实以风控来论英雄。

  壹私募网研究中心数据显示,今年前10个月排名前50名的私募中,空仓私募占了28席,占比56%。细细梳理一下这些私募基金,我们发现空仓确是他们的制胜法宝。

  这49只产品的一个共同特征是4月初之前走势波澜,但4月之后走势平滑,回撤率较低,且一直延续到10月。

  经历2008年的单边下跌后,阳光私募对风控越来越重视,甚至不少阳光私募提出了风控先于投资的理念。对风控的考核指标较多,例如股票仓位、持股集中度等,最引人注目是不可逆转的止损指令,明确的个股或者基金市值的止损线等。

  空仓私募业绩出色

  我们以源乐晟和隐形冠军为例,上述两家私募公司旗下的产品,从4月开始仓位急剧下降,净值出现拐点,净值一直表现平稳,有时一个月的上下波动也不超过1分钱,谨慎的心态让这些私募保住了胜利的果实,虽然也曾错失了6月底短暂的反弹,但整体运行平稳有序。

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  在今年的市场环境下,整个二、三季度可谓毫无操作机会,在此期间,私募净值急剧下降,因此,能够在二季度初及时止损并且无视指数涨跌坚决风控的阳光私募,不仅业绩平稳,而且排名整体靠前。

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