生益科技:淡季不淡彰显成长价值,旺季再临全年业

    高频高速基材等高端产品市场潜力巨大,成长逻辑凸显。

    汽车及通信高频基材市场潜力巨大,新建产能助力中长期成长。汽车ADAS系统及5G通信催生高频高性能板材市场需求,公司大力布局高频板材市场,产品定位中高端,填补国内RF基材市场空白。常熟新建年产150万平方米高频材料工厂预计2018年一季度末投产,伴随高速传输、射频应用、汽车/消费电子等领域高端板材的量产,公司盈利能力及市场占有率将进一步提升,长期成长值得期待。

    原材料供应偏紧 下游扩产拉动需求,覆铜板价格有支撑:目前玻纤布依然紧缺,环氧树脂受双酚A产线将集中检修影响又现涨价预期,铜箔价格也依然看涨,原材料价格居高不下。需求端,全球PCB行业增速换挡,智能终端再创新带来存量市场量价齐升,汽车智能化电动化、通信及高性能计算变革带来增量市场,在此推动下PCB厂商集中扩产拉动覆铜板需求,尤其是国产厂商配套意愿强烈,覆铜板价格中长期有支撑,今年或将稳中有升,尤其是三四季度旺季可能迎来涨价。

    维持“买入”评级。

    风险提示:行业景气度低于预期;新产能拓展低于预期。

    Q1净利率9.22%,环比提升0.35个pct,同比下降2.99个pct,财务费用3577万元,同比 59%,主要系计提可转债利息费用所致;销售费用5576万元,同比-8%;管理费用,同比 0.4%,报告期内费用控制情况较好。净利率同比下降主要是财务费用增加、交易性金融资产的公允价值变动损益影响(-643万元,同比-373%)、政府补助下降(514万,同比-54%)所致,假设该等事项与去年同期相同,Q1净利率9.87%。

    公司发布2017 年半年度业绩预告,2017 年上半年实现营业收入48.5 亿,同比增长25%,归母净利润5.40 亿,同比增长71%,净利率同比提高3 个pct,符合预期。其中,二季度单季实现收入24.8 亿( 24%),归母净利润2.56 亿( 57%),净利率10.3%,同比提升2.2 个pct,我们认为主要系公司持续优化产品结构,高附加值产品占比提升,同时不断降低制造成本,盈利能力持续改善所致;二季度净利率环比下滑1.6 个pct,主要因二季度为需求淡季,4-6月份业内覆铜板价格普遍回调。

    投资建议:预计17-19年净利润分别为12.5/16.2/21.9亿,EPS分别为0.87/1.13/1.52元,当前股价对应PE分别为15.9/12.2/9.1X,给与20X估值,目标价17.4元,维持“买入”评级。

事件:2018年Q1实现营业收入28.28亿元,同比 18%,环比-6.5%;实现归母净利润2.49亿元,同比增长-12%,环比-7%;实现归母扣非净利润2.5亿元,同比-8%,环比 1.2%。

    覆铜板龙头受益涨价周期业绩弹性大,汽车电子及通讯高端板材长期成长前景好。预计17-19 年净利润分别为11.6/15.418.9 亿,eps 分别为0.80/1.06/1.31元,PE 分别为17/13/11X,维持“买入”评级。

事件:公司发布2017 年半年度业绩快报,2017 上半年实现营收 48.55 亿元,同比增加24.61%;实现归属于上市公司股东的净利润 5.40 亿元,同比增加70.64%。

    去年同期基数高有偶然性,今年Q1业绩同比下滑但利润率环比提升:Q1常熟生益产能相比去年同期有提升,并通过产线优化挖掘产能,实现营收同比平稳增长,环比下降主要系一季度可开工天数较少;净利润环比下降幅度与同比相符,说明覆铜板价格未见明显下调,净利润同比下降主要系利润率同比下滑所致,假设财务费用与去年同期相同,Q1净利润2.63亿元,同比-3.5%,下降幅度缩小。Q1毛利率20.5%,环比提升0.6个pct,同比下降4.47个pct,毛利率同比下降较多,主要系Q1原材料价格维持高位,而覆铜板价格保持平稳拉低了毛利率,而且去年同期公司囤积的原材料成本较低,一定程度上拉高了毛利率。

    公司产品定位中高端,近年将微波/RF 的基材作为刚性CCL 重点发展方向,部分系列填补国内RF 基材的市场空白,产品销售规模不断扩大。公司拟投入20 亿元用于高导热、高密度PCB 板用覆铜板、高频高速覆铜板及粘结片的项目扩产,且常熟新建年产150 万平方米高频材料的新工厂预计将于2018 年第一季度末投产。伴随高速传输、射频应用、服务器、汽车电子、消费电子等领域高端板材的量产,公司盈利能力及市场占有率将进一步提升,长期成长价值凸显。

    旺季价格重回上行趋势,全年业绩高增长可期。7 月份以来多家板材供应商发布涨价通知,验证我们此前对下半年旺季涨价行情的判断。4-6 月份原材料及覆铜板价格出现阶段性下调,导致二季度业绩增速略缓。根据产业链调研及预测,我们得出以下结论:①目前上游铜箔供给仍受限,2017年标箔全年需求40.8万吨,供需缺口高达28%,上游关键设备阴极辊新订单交货期已排至19年,短期内供需难平衡,下半年涨价动力充分。②受益下游汽车电子、LED应用、通讯基站等细分市场需求高景气及产业转移趋势带动,PCB厂商营收持续高增长。数据显示内资前11大PCB企业营收由2015上半年 4.9%→2016上半年 15.8%→2016下半年 21%,预计上半年成长高达26%。伴随行业需求旺季来临,我们判断产业链将延续7月份以来的涨价趋势。公司为国内覆铜板龙头(全球第2),具备全球优质大客户群,价格波动温和可控,涨价趋势下有望配合新增产能释放,实现全年业绩高增长。

    5G高频CCL、无胶FCCL、IC载板基材放量在即。公司今年新增扩产项目不多,预计年产能增长10%-15%,IC载带产品紧紧抓住国内市场的脚步逐渐扩大市场份额。高频产品与日本中兴化成合作,引进了PTFE产品的工艺、技术和设备解决方案,专业工厂已进入实施阶段,预计年底开始放量,该项目分两期进行,年总产能150万平方米(pp年产能50万平方米),我们预计达产后有望带来年收入10-12亿元,净利润1.8-2.4亿元,公司与韩国LG合作引进涂覆法软性无胶基材设备及技术,满足市场需求同时也填补了国内技术空白。此外,适用于服务器的低介质损耗基材、具备更高可靠性与耐热性的汽车电子基材、应用于通讯的高耐热低介质损耗高速基材、5G用高频基材、高密度互连(HDI)用基材、车载充电器用高CTI基材、热导率3.0w/m·k铝基板等产品也即将推向市场,该等产品可提高公司未来业绩增长弹性,也将使估值同步提高。

    根据我们的了解,公司面向全球级大客户,涨跌价幅度相对稳健,下半年为需求旺季,7 月份以来多家板材厂陆续发布涨价通知,铜箔、覆铜板涨价行情愈演愈烈,判断公司板材价格大概率调涨,维持全年业绩受益涨价周期的判断。

    业绩持续高增长,营收净利再创新高。公司上半年实现营收和净利润均创历史新高。其中净利润一季度2.84 亿元,同比增长86%;二季度2.56 亿元,同比增长56%;淡季不淡,为全年业绩高增长奠定稳固基础。公司上半年业绩符合我们此前预期,增长动力主要源于公司持续①优化产品结构提升盈利能力②改进生产工艺降低制造成本。

    投资建议:预计18-20年净利润分别为13.19/17.99/23.87亿,EPS0.91/1.24/1.64元,当前股价对应PE分别为16.1/11.8/8.9X,给与2018年28X估值,目标价25.4元,维持“买入”评级。

    汽车ADAS 系统及5G 无线通信系统催生迅速扩大的微波/射频市场,大量高性能的高频板材将被广泛使用,蕴含巨大商机,但国内厂家提供的微波/射频领域用基材产品在性能、水平方面与国外同类产品仍存在差距,国内领先的高频板材厂商将面临巨大的进口替代机遇。

    风险提示:下游需求低于预期;原材料成本上升风险;

2017 年上半年业绩预告符合预期,盈利能力持续提升。

    经营性活动现金流净额4136万元,同比-54%,主要系购买商品支付现金、支付给员工现金和税费增加所致。在建工程3.87亿元,同比 31%,主要系涂布法无胶FCCL项目和陕西二期项目增加工程投入、江西生益预付土地出让金所致;应收票据9.31亿元,同比 54%,主要系有较多客户以票据结算贷款所致;筹资活动现金流净额3.19亿元,同比-267%,主要系闲置募集资金暂时补流,借款大幅减少。

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