兴业证券:市场上行动力减弱,短期波动性面临

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企业盈利维度:本周重点关注新发PMI数据,最新的PMI指数为49.4,与上月持平,仍低于荣枯线水平。从细分指数可以看到,PMI生产指数高于临界点,但相较于上月下滑0.4个百分点,表明制造业生产增速放缓;PMI新订单指数为49.6,相较于上月下滑0.2个百分点,表明制造业订货量有所缩减,PMI在手订单和原材料库存较上月有一定的增长。整体而言,PMI走势相对上月边际持平反映基本面仍面临一定的下行压力,这预示着企业盈利可能仍然难有明显的改善,但随着未来减税、降费等政策的逐步落地,下半年制造业活动存在一定上行的空间,投资者无需过度恐慌。

自媒体信息披露与重要声明

企业盈利维度:本周未有模型关注的基本面数据发布。一方面,当前PPI/CPI同时出现上涨符合我们预期,由于CPI的边际涨幅更大剪刀差再次扩大,对企业盈利预期存在正向影响;另一方面,3月PMI数据反映出市场预期边际显著改善,同时从高频数据显示需求端存在企稳迹象,数据间相互可以印证,短期经济改善难以证伪、综合来看,当前数据反映出市场盈利预期的转暖,对市场影响偏正面。

核心观点:回顾六月市场的表现,总体维持震荡形态,市场较前期有所反弹,上旬延续弱势表现,但自中旬以来市场风险偏好出现了快速上升,带动指数连续两周反弹,最近过去的一周市场又出现了一定的调整,市场表现与我们前期的观点一致。从市场风格表现来看,月度层面大盘指数相对占优。

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我们综合经济增长、流动性、市场情绪(趋势、结构、IPO)等数据来对大小盘指数(300指数vs1000指数)进行择时分析,从最新指标来看,增长预期、趋势指标、汇率因子和行业表现指标均利好大盘指数,货币利率指标利好小盘指数,其他指标处于看平状态,综合来看沪深300指数相对占优,在大小盘风格上推荐大盘蓝筹。2019年以来,大小盘风格轮动模型相对等权基准已有6.95%的超额收益。

风险提示:模型结论是基于合理假设前提下结合历史数据推导得出,在市场环境转变时模型存在失效的风险。

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市场观察

从短期维度来看,短期模型评分维持在看涨区域,最新数据表明市场盈利预期和流动性评分维持高位,风险偏好层面评分由中性转向偏乐观水平。一方面,多维度基本面数据反映出短期经济的改善向好,无论是PMI数据的边际改善、社融数据的超预期,都会显著提升市场的盈利预期;另一方面,市场的防御倾向有所减弱,医药、食品饮料行业的超额收益重新收窄,而周期性行业超额收益则有所提升。结合基本面和市场面趋势指标的判断,模型对市场的短期走势相对乐观。

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我们依据《A股市场择时研究之四:面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会,进一步在7月底建议提高仓位至9月底,10月11月两月逐步降低仓位,12月至5月维持中等仓位,6-7月重新提示市场风险,8月、9月连续逐步提高仓位,10月开始回归中性仓位水平,12月末再次转向谨慎,2月提示市场机会。

我们依据《A股市场择时研究之四:面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会,进一步在7月底建议提高仓位至9月底,10月11月两月逐步降低仓位,12月至5月维持中等仓位,6-7月重新提示市场风险,8月、9月连续逐步提高仓位,10月开始回归中性仓位水平,12月末再次转向谨慎,2019年2月提示市场机会,4月转向中性。

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在上周的市场观点报告中,我们强调无论从中长期还是短期来看市场依然有增配空间,看好大盘蓝筹风格推荐金融 周期组合,从近期市场表现来看,均符合模型判断,过去一周万得全A上涨2.65%,沪深300涨幅达到3.31%,大类行业中金融板块表现最优。

兴财富第169期:市场观点维持中性,风格推荐大盘蓝筹》

指数分析

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策略跟踪

基于最新的市场信息来看,当前兴财富模型在流动性和风险偏好层面的评分都转向偏弱状态,仅盈利预期评分维持较高,并且短期趋势模型评分相对月初而言出现了较为明显的下降。结合市场中期择时指标的判断,当前市场处于反弹后期,对于投资者而言最优策略是及时兑现收益降低至中性仓位,风格层面可适度增加低波动低beta防御板块的配置增加组合抗风险能力。

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六月万得全A上涨3.37%,择时策略同期净值上涨1.34%。自2018年以来,策略净值上涨8.84%,同期市场下跌10.55%,模型表现出良好收益和抗风险能力。

从中期的维度,年初以来反弹核心驱动因素是市场估值和情绪的修复,当前最新数据来看,波动率风险溢价由年初85%分位数下降到67%水平,市场日均换手率从历史20%分位点提升到近90%的分位点,可以看到估值修复仍存空间,而市场情绪已接近历史高点,继续向上需要市场显着上涨来支撑。因此,从估值和情绪修复角度来看已阶段性完成,如果后续缺乏盈利拐点数据的支持,市场中期上涨动力显然不足,市场大概率重回震荡状态。

策略跟踪

市场观察

企业盈利维度:本周依然没有模型重点跟踪的经济数据更新,不过从常规更新的经济数据来看,一方面,产出数据维持弱势,工业增加值同比有所下降,经济下行压力仍在,另一方面,消费数据同比有所企稳,投资数据同比依然小幅下滑,进出口数据则下行明显,需求端数据同样偏弱,因此当前经济数据依然反映出经济处于下行趋势当中。不过从短期来看,PMI数据出现结构性改善,新订单数据有所反弹,PPI/CPI剪刀差处于低位震荡状态,综合来看企业盈利预期维度维持相对强势。

具体来说一方面,在上周的周报中,我们以强调,综合大小盘指数的相对趋势、市场IPO规模的爆发以及短期货币市场利率的变化,我们认为前期小盘股的超额收益行情难以维持,阶段性大盘蓝筹指数的机会出现。另一方面,我们尝试以金融条件改善为核心对大类行业风格的切换进行观察,可以观察到“宽信用”周期下最有利的行业风格分别是金融和周期,如果综合“货币 信用”周期框架,若在“宽货币 宽信用”环境金融、消费、成长的机会均较多,而在“紧货币 宽信用”环境下最有利的结合则转向了金融 周期,考虑到近期信用条件的改善货币条件边际继续改善的必要性显著下降,近期可以观察到隔夜利率的中枢也出现了抬升迹象。对未来阶段性展望,我们更倾向于推荐金融 周期的风格组合。

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四月万得全A上涨6.04%,择时策略同期净值上涨3.37%。自2018年以来,策略净值上涨22.17%,同期市场下跌0.56%,模型表现出良好的收益和抗风险能力。

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从市场风格来看,以大小盘划分模型阶段性更看好大盘蓝筹指数的表现,以大类行业风格划分则更看好周期、金融行业的阶段性表现。对于大小盘风格的判断,我们认为当前可以结合大小盘的相对趋势、货币市场利率边际走向和IPO节奏变化等要素观察,短期大盘蓝筹指数维持占优;对于大类行业风格判断,之所以推荐金融 周期组合,我们认为当前“宽信用”延续的概率大,而货币边际继续宽松的概率较小,在这种金融条件组合下,金融板块的超额收益确定性较强,而周期由于前期无明显超额收益可以作为一个低成本期权用以增加组合的进攻性。

除此之外,我们定期跟踪的多资产配置模型,六月以来低、中、高风险偏好组合的收益为2.02%,4.94%和5.11%,年初以来三个组合的收益为4.22%,8.84%和9.60%。

风险偏好:指标出现了快速下降,从月初的强势状态转向偏弱水平,从具体指标来看:前期的一些强势信号都出现了扭转,从汇率来看人民币经历年初的反弹之后远期数据反映出近期存在一定的波动调整风险,从市场结构来看前期偏弱的食品饮料、医药等行业超额收益明显增加,反映出市场投资者防御需求有所增加,当前仅市场趋势指标和beta分离度指标维持在强势状态。整体来看,当前市场情绪快速下降,投资者风险偏好收缩,短期市场下行风险有所增加.

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从短期的维度,近期出现了一些市场趋势减弱的迹象,一方面食品饮料、医药等前期反弹中滞涨的行业近期超额收益明显,从结构来看市场投资者的防御动机有所增加,另一方面3月以来shibor利率连续上升,流动性层面评分明显下降。上述因素都是未来市场出现短期调整的诱发因素。

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流动性维度:最近一周货币市场利率出现了一定程度反弹,短期各期限shibor利率都重回阶段性高位,考虑到当前信用条件已显著改善,短期内货币条件边际改善的必要性下降,投资者需要密切关注货币市场利率的变化;另一方面,从最新公布的新增信贷数据来看,新增贷款和新增中长期贷款都显著提升,实体经济风险偏好回暖,宽信用目标阶段性达成,往后观察由于去年同期Q2信贷基数较低,信贷同比数据大概率能够维持较高增速。整体而言,流动性层面对市场的影响处于偏强水平。

观点速览

综合来看,当前市场估值仍有优势,表明当前依然是长期投资者较好的入市时点,但综合中短期指标的观点来看,市场大概率处于这轮反弹的后期,后续短期市场的波动风险会有所增加,因此对于有短期业绩考核压力的投资者而言最优策略是及时兑现收益降低至中性仓位,风格层面可适度增加低波动低Beta防御板块的配置增加组合抗风险能力。

市场观察

风险偏好:市场的风险偏好处于中性区域。从市场数据来看,在汇率层面,人民币汇率在最近两周明显走强,有利于外来资金流入股市,起到活跃市场和增强市场信心的作用;在市场动量层面,市场整体维持在弱势的水平,趋势指标仍为负收益水平,市场缺乏赚钱效应在一定程度上压制了投资者的风险偏好;在中观行业层面,本周医药和食品饮料等防御板块的超额收益较前期有所上升,表明投资者的风险偏好较前期有所下降;结合市场最新动向,在6月29日举行的中美元首会晤中,美方表示不再对中国出口产品征加新的关税,两国也将在互相尊重的基础上重启贸易磋商,短期有利于缓解市场情绪,从而提升短期的风险偏好。整体而言市场风险偏好处于中性区间。

三月中旬以来,市场的波动风险有所增加,我们可以尝试从中期和短期两个不同的维度来进行综合判断:

风格分析

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对外发布时间:2019年6月30日

我们使用同样的框架对300、500和1000指数的走势进行择时分析,基于最新市场信息,

风险提示:模型结论是基于合理假设前提下结合历史数据推导得出,在市场环境转变时模型存在失效的风险。

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注:文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

风险偏好:指标继续提升至偏乐观水平,从具体指标来看:一方面,市场趋势处于较强水平,有效提升投资者的风险偏好;另一方面,结构性上来看市场的防御特征已有所缓解,医药、食品饮料行业的超额收益冲高回落继续降低。另外,汇率市场波动较小对市场情绪影响有限。整体来看,当前市场情绪从低位反弹至偏乐观水平,在当前环境下有利于市场情绪的持续改善。

流动性维度:流动性与月初相比有所反弹。从海外市场来看,美联储在6月释放了鸽派信号,欧央行降息预期也不断升温,全球的宽松预期有所提升。从国内市场来看,在包商银行风险事件之后,央行为了减小对中小银行流动性的冲击,也相应增加开展逆回购的操作。从金融市场的流动性来看,各期限的Shibor利率相对于月初均有所下行,尤其是短期的隔夜利率在月初为2.00%,截至周五收盘,其数值已经下降为1.37%,短期的流动性较前期更加充裕,在一定程度上对股市形成了反弹的支撑。

我们依据《A股市场择时研究之四:面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会,进一步在7月底建议提高仓位至9月底,10月11月两月逐步降低仓位,12月至5月维持中等仓位,6-7月重新提示市场风险,8月、9月连续逐步提高仓位,10月开始回归中性仓位水平,12月末再次转向谨慎,2月提示市场机会。

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综合结论:对于中长期投资者而言,我们预期三、四季度企业盈利边际面临下滑但幅度风险可控,当前估值水平处于相对合理区间,投资者可以维持权益资产适当超配状态;对于灵活投资者而言,短期量化模型评分维持在中性区域,我们依然建议维持中性仓位配置;风格层面推荐大盘蓝筹。

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风险提示:模型结论是基于合理假设前提下结合历史数据推导得出,在市场环境转变时模型存在失效的风险。

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从中期维度来看,随着市场的反弹估值水平正逐步趋向正常水平:一方面,从我们重点跟踪的权益资产风险溢价指标来看,随着A股市场的反弹和债券市场收益率的上行,当前ERP数据降低为8.03%,处于历史40%分位数,估值吸引力显著下降;另一方面,从A股市场估值中位数来看,当前PB中位数位于历史36%分位点,PB离散度中位数位于历史40%分位点,仍存在一定恢复空间。对于中长期战略投资者而言,当前市场估值处于相对合理水平,而盈利见底的不确定性依然较高,当前市场的可超配空间明显收窄。

于明明 SAC职业证书编号:S0190514080004

对外发布时间:2019年3月24日

观点速览

从中期维度来看,当前市场估值整体处于相对合理水平,对中长期投资者而言仍可以适当超配权益资产。从最新数据来看,当前市场PB中位数处于历史22%分位点,股权风险溢价相对五月底有所下降至8.97%,处于历史63%分位点。市场估值水平与预期盈利表现相对匹配,估值水平处于相对合理区间。

从打分结果来看我们对300、500和1000指数均转向中性预期,具体细项打分内容参考下表。

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三月万得全A上涨8.31%,择时策略同期净值上涨8.31%。自2018年以来,策略净值上涨18.55%,同期市场下跌5.93%,模型表现出良好的收益和抗风险能力。

核心观点:对于长期投资者而言当前市场的超配空间已有所收窄,对于灵活投资者依然可以维持高仓位,同时大小盘风格上推荐大盘蓝筹,行业层面可适当超配金融 周期。

从短期维度来看,短期模型评分与上月持平仍处于中性区间。最新的PMI指数与上月持平,仍低于荣枯线,反映基本面仍面临一定的下行压力,但随着未来减税、降费等政策的逐步落地,下半年制造业活动存在一定上行的空间,投资者无需过度恐慌;市场流动性与月初相比有所反弹,美联储在6月释放了鸽派信号,欧央行降息预期也不断升温,全球的宽松预期有所提升,利率数据反映短期的流动性较前期更加充裕,在一定程度上对股市形成了反弹的支撑;市场的风险偏好处于中性区域,防御性行业超额收益和市场动量指标仍表明市场情绪不高,但是在6月29日举行的中美元首会晤中,美方表示不再对中国出口产品征加新的关税,两国也将在互相尊重的基础上重启贸易磋商,有利于提升短期的风险偏好。

报告发布机构:兴业证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

我们综合经济增长、流动性、市场情绪(趋势、结构、IPO)等数据来对大小盘指数(300指数vs1000指数)进行择时分析,从最新指标来看,趋势、汇率和IPO指标均利好300指数,仅增长预期数据利好1000指数,综合来看大盘指数占优。

从市场风格来看,在大小盘风格上推荐大盘蓝筹。2019年以来,大小盘风格轮动模型相对等权基准获得了6.95%的超额收益。

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流动性维度:市场流动性维度,近期应该增加对货币市场流动性状况的关注,可以看到自中旬以来,无论是短端还是中长期的shibor利率都出现了一定的上浮,且临近季末时点货币市场利率短期有上行的压力,货币市场利率的波动可能对市场存在短期扰动;另一方面,从最新公布的新增贷款数据来看,新增人民币贷款8858亿元同比小幅增长5.54%,同时新增中长期贷款7353亿元同比有相对明显的下滑,新增贷款数据低于市场预期,不过汇总一二月数据来看依然改善明显,前期的报告我们强调宽信用过程不会一蹴而就但会有逐步改善。整体而言,流动性层面对市场影响整体处于偏弱水平。

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证券研究报告:《兴财富第156期:市场上行动力减弱,短期波动性面临扩大 》

核心观点:自二月初以来,在过去一个多月的时间中,择时模型持续对A股市场发出看多信号,参考指数万得全A连续六周上涨。从中期指标信号来看,近期市场的上涨核心逻辑在于A股估值的修复,但随着反弹市场估值的吸引力有所下降,同时市场情绪转向历史高位,而当前市场对于盈利的拐点出现时间存在分歧,因此市场中期的上行动力减弱;而从短期趋势信号来看,最近两周市场趋势强度评分快速下降,反映出市场短期波动性面临扩大压力。

策略跟踪

本报告分析师 :

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