长白山1321万股股票流拍,投资人为何不“买账”

2017年,长白山竞得长白山地区约7036平方米和5051平方米的国有建设用地的使用权,作为未来的商业建设用地。同年,长白山宣布发行可转债,募资建设火山温泉部落二期项目。2019年6月,长白山再度发行可转债,资金将用于森林康养度假小镇“松鼠部落” 项目。

    因恶劣天气导致长白山景区的游客人次下降

    盈利调整及投资建议

2017年,长白山的营业成本激增60.32%至2.39亿元,其中来自新业务酒店的成本约4880万元,占总成本比例为20.43%。加之同年新设的吉林省天池企业管理咨询有限公司,两项新业务成本占整体比重达到28%。在假日酒店转为固定资产后,自2017年开始每年还将计提约1698万元的折旧费用。

    风险提示

    风险提示

资料显示,自2010年起,长白山开始由单纯的旅游客运业务转向多元化发展。在2011年变身为股份有限公司的同时,长白山设立蓝景温泉开发有限公司,获得了聚龙泉温泉的独家开采资质。2011年,长白山收购长白山天池国际旅行社,业务进一步扩张。2016年后,长白山将业务再扩展至酒店、滑雪场、网约车等。

    净利润下滑19.11%,酒店开业导致毛利率下降、费用率上升:收入端的上涨和净利润端下滑主要是由于成本费用相对较高,公司2016年12月末开业皇冠假日酒店,折旧摊销成本和人工成本等导致毛利率下降,前三季度的毛利率较上年同期下滑9.5pct。同时由于酒店开业初期相关的销售费用率及管理费用率均有所上升,其中销售费用率上升0.3pct,管理费用率上升2.1pct。

    因恶劣天气导致长白山景区的游客人次下降;皇冠假日酒店项目业绩不及预期;景区客运发生安全问题。

不过就近年的业绩来看,多元化的业务尚未给长白山带来有效提振,反而成为影响长白山利润表现的一大因素,也并未有力带动市场对长白山的信心,例如酒店业务。

    盈利预测及投资建议

    还原酒店的经营成本,酒店有望在18年扭亏为盈:酒店业务收入为0.38亿元,皇冠假日酒店(2016年底开业)实现收入0.32亿元,火山温泉会馆实现收入984.89万元;净利润亏损774.86万元,其中皇冠假日酒店亏损783.58万元,火山温泉会馆盈利8.72万元。2017年皇冠假日酒店尚处在培育期的调试阶段,酒店客房、餐饮、以及会议区2017年6月正式投入使用。同时2016年摊销的开办费由于备品到货时间原因,部分摊销在2017年实现。酒店投资额5.9亿元,按照20年折旧约3000万,300间房按照0.3人房比来看人工成本约为540万元,预计18年公司酒店业务有望扭亏为盈。2018年公司将全力推进长白山火山温泉部落二期项目建设(5.5亿元)。

调整后,长白山并未公布假日酒店折旧费用的具体变化,但长白山在2017年和2018年的固定资产等折旧费用总计分别为4792万元和4923万元,而未计入酒店固定资产折旧的2015年为2677万元。有分析指出,在此背景下,虽然2018年天池酒店实现了324.36万元的净利润,但在2016年-2018年间,长白山的利润总额和净利润均处于下滑态势,难以证明利润增长足以抵扣新业务折旧。

    经营分析

    公司的看点在于长白山景区在冰雪旅游推广下景气度提升以及旅游资源整合预期:公司的景区客运以及委托管理业务跟景区游客人次基本相关,冬季冰雪旅游市场带动长白山的旅游景气度。酒店板块由于紧靠长白山景区山门口,凭借其温泉资源和地理位置能够实现较高的入住率和平均房价。同时长白山保护开发区旅游资源丰富,未来存在资源整合预期,公司作为长白山区域的唯一上市公司,有望有益于资源整合。

6月28日,长白山旅游股份有限公司(以下简称“长白山”)的1320.7万股无限售流通股股票宣告流拍。此次拍卖的起拍价以长白山6月27日前五个交易日的收盘均价为基础,最终定为1.37亿元,每股约10.36元。而截至6月28日收盘,长白山每股约9.77元,较拍卖定价反而更低。7月1日开盘,长白山股价涨至10.1元/股。

    景区客运安全问题。

    18E-20E净利润为0.81/0.94/1.1亿元,增速为16%/17%/17%。EPS分别为0.3/0.35/0.41元,PE分别37/32/28倍,维持增持评级。

自2014年上市以来,长白山股价上涨的势头仅持续一年,2015年后便踏上了漫长的下山路。截至6月28日收盘,长白山市值为26.05亿元,较2015年股价最高点时缩水了约68%。作为东北首家旅游上市公司,同时也是长白山景区及资产的运营管理方,如今的资本市场对长白山难言热衷。

    营收高增长,景区委托管理及酒店业务为主因:公司前三季度实现营收3.17亿元,增长16.99%。公司的景区业务营收增速与长白山景区的游客人次增速相关性较强。2017年9月,长白山景区共接待游客22.54万人次,同比增长24.9%。其中,北景区接待游客16.6万人次,同比增长25.7%;西景区接待旅客5.94万人次,同比增长22.7%。1-9月长白山景区共接待游客191.4万人次,同比减少0.8%。前三季度的营业收入增速能够达到16.99%,主要是由于委托管理长白山景区业务以及酒店业务收入贡献,剔除委托管理收入后,酒店业务收入约为0.3亿元,按照600元/间的平均房价来测算入住率约为62%。

2017年公司实现总营收3.89亿元/ 26.62%,归母净利润0.71亿元/-0.45%,扣非净利润0.68亿元/-3.42%; 经营分析 新增酒店收入及委托管理收入贡献营收高增长,剔除酒店净利润外公司的归母净利润增长3%:2017年公司营收3.89亿元/ 26.62%,其中新增酒店收入及委托管理收入0.61亿元,剔除新增收入外公司的内生业绩增长7%。公司的交运业务(3亿元/ 3.51%)与景区的游客人次增速相一致(2017年长白山景区接待游客223万人次/ 2.1%),值得关注的是公司的旅行社聚焦高端业务,营收增长167.3%,毛利率提升35pct,实现扭亏为盈。净利润出现略微下滑,主要由于部分酒店的开办费用在17年计提导致酒店亏损774.86万元,同时公司与长白山景区管委会签署了委托管理协议,17年产生管理收入0.24亿元,净利润贡献328.02万元,剔除新增酒店和委托管理业务净利润,公司内生业绩增长3%。

另一方面,长白山子公司吉林省天池酒店管理有限责任公司(以下简称“天池酒店”)为假日酒店业主,每年还需支付洲际酒店管理费,该费用在2017年和2018年分别为58.65万元和76.8万元。

    2017年前三季度公司实现营业收入3.17亿元,同比上升16.99%;实现归属于上市公司股东的净利润0.73亿元,同比下降19.11%;实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.72亿元,同比下降18.72%。

6月28日,长白山被司法拍卖的1320.7万股股票宣告流拍。在当日休市后,长白山股价报收9.77元/股,较拍卖的最终定价10.36元/股更低。自2014年上市以来,资本市场对长白山热情日渐消退。景区游客接待量的“天花板”下,长白山的增量市场在哪里?

    测算2017E/2018E/2019E的业绩为0.80 /0.86/0.92亿元,增长幅度为12%/7%/7%,EPS为0.30/0.32/0.34元,目前股价对应PE为48/44/41倍,维持增持评级。

游客量受限,长白山寻求新增长点

    公司的看点在于内生业绩增长以及旅游资源整合预期:公司的景区客运以及委托管理业务跟景区游客人次基本相关,冬季冰雪旅游市场带动长白山的旅游景气度。酒店板块由于紧靠长白山景区山门口,凭借其温泉资源和地理位置能够实现开业初期较高的入住率和平均房价,但由于折旧摊销费用和前期推广费用较高,业绩增厚较弱。同时长白山保护开发区旅游资源丰富,未来存在资源整合预期,公司作为长白山区域的唯一上市公司,有望有益于资源整合。

2014年长白山敲钟上市,拟使用2.7亿元募集资金投入长白山国际温泉度假区建设项目,即如今的长白山温泉皇冠假日酒店。据悉,这是长白山上市后开发建设的首个重资产项目,于2016年12月底开业,同年长白山的固定资产增幅约296%达到7.33亿元。

业绩简评

在上市时长白山曾表示,若长白山的利润增长不能抵消酒店项目增加的折旧,将对其净利润水平产生不利影响。但在2016年3月,长白山宣布调整部分固定资产的折旧年限,将原本20年的折旧年限放宽至20年-40年。

    酒店项目业绩不及预期

另据长白山管委会网站消息,2019年长白山旅游高峰期交通运输限行于7月1日开始,直至10月1日结束。在此期间,没有旅行社当日报团计划的旅游客车、18座以下旅游客车和各种自驾游车辆均被限行。

长白山股票流拍

新京报记者 郑艺佳 校对 范锦春 图片 长白山官网截图

有相关从业者表示,传统自然景区之所以易在资本市场遇冷,原因之一在于未来发展的想象空间不足。一方面是景区经营季节波动性大,另一方面自然景区的游客承载力也受到限制,增量空间有限。

据了解,长白山自然保护区共有北、西、南三个景区,但目前发展并不均衡,北景区基础设施相对完善,是最主要的旅游线路;而西、南景区开发则相对落后。目前长白山景区符合开发、开放条件的景点有49处,但为保护环境只开放12处,日接待量上限为4万人。

着手转型,成本激增,成效未见

尽管长白山拥有限行时段游客接驳服务的统一组织权,但旅游旺季内受景区承载力的限制,令游客数量始终存在一道看不见的“天花板”。为寻求新的增长点,长白山多元化发展也势在必行。

与股价表现相对应,自2016年以来,长白山的净利润和扣非净利润已连续三年下滑,分别由2015年的1.01亿元和9938万元,下滑至2018年的6763万元和6677万元。毛利率同样一路走低,由2015年的57%降至2018年的34.42%。

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